久期財經(jīng)訊，7月5日，惠譽(yù)確認(rèn)中國海外發(fā)展有限公司(China Overseas Land & Investment Limited，簡稱“中國海外發(fā)展”，00688.HK)的長期發(fā)行人違約評級(IDR)、高級無抵押評級以及該公司擔(dān)保的高級無抵押票據(jù)的評級為“A-”。發(fā)行人違約評級的展望穩(wěn)定。
中國海外發(fā)展的IDR反映了其最終母公司中國建筑股份有限公司(China State Construction Engineering Corporation Limited，簡稱“中國建筑”，601668.SH，A/穩(wěn)定)提供的支持。鑒于中國海外發(fā)展對中國房地產(chǎn)行業(yè)的戰(zhàn)略重要性，惠譽(yù)預(yù)期該公司將受惠于中國建筑向其直接母公司中國海外集團(tuán)有限公司(China Overseas Holdings Limied，簡稱“中海集團(tuán)”)提供的支持。
中國海外發(fā)展“bbb+”的獨(dú)立信用狀況(SCP)受到其市場領(lǐng)先地位、穩(wěn)健的財務(wù)結(jié)構(gòu)以及在經(jīng)濟(jì)周期中較高的財務(wù)靈活性的支持。評級展望穩(wěn)定反映了惠譽(yù)對該公司業(yè)務(wù)經(jīng)營、財務(wù)和流動性狀況將持穩(wěn)的預(yù)期。
(相關(guān)資料圖)
關(guān)鍵評級驅(qū)動因素
房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)具有戰(zhàn)略重要性：中國建筑及中國海外發(fā)展的業(yè)務(wù)與中國住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部(住建部)在城鄉(xiāng)建設(shè)及政策調(diào)控方面的職責(zé)密切相關(guān)。由國企主導(dǎo)的舊房升級改造(主要針對1990年之前建設(shè)的住房)是一項(xiàng)需要專業(yè)技能的長期任務(wù)。中國建筑連同中國海外發(fā)展在該任務(wù)的執(zhí)行上，與住建部密切合作，而且中國建筑是中國唯一一家在住房開發(fā)和建筑領(lǐng)域占據(jù)市場領(lǐng)先地位的國企。
母公司為子公司提供強(qiáng)大的支持：中國海外發(fā)展的IDR得益于其通過中國海外獲得信用狀況更強(qiáng)的最終母公司中國建筑的支持?；葑u(yù)根據(jù)其《母子公司評級關(guān)聯(lián)性標(biāo)準(zhǔn)》，評定中海集團(tuán)支持中國海外發(fā)展“高”的戰(zhàn)略、運(yùn)營及“中等”的法律層面支持意愿。中國海外發(fā)展對中海集團(tuán)的財務(wù)貢獻(xiàn)十分可觀。在2015年中國建筑將所有房地產(chǎn)資產(chǎn)注入中國海外發(fā)展后，中國海外發(fā)展成為中國建筑下屬唯一的房地產(chǎn)開發(fā)平臺。中國海外發(fā)展也是唯一一家與母公司在經(jīng)營上有緊密聯(lián)系的國有房企。此外，中海集團(tuán)很大一部分銀行貸款與其下屬主要子公司(包括中國海外發(fā)展)受交叉違約條款的法律綁定。
2023年銷售復(fù)蘇：根據(jù)國家統(tǒng)計局的數(shù)據(jù)，中國海外發(fā)展在2023年前5個月的總銷售額同比增長55%，超過了行業(yè)8%的增幅。根據(jù)中國房地產(chǎn)信息公司的數(shù)據(jù)，其權(quán)益銷售額在2022年和2023年前5個月排名前三，而2020年和2021年則位居前六名。
惠譽(yù)預(yù)計中國海外發(fā)展的銷售額在2023年將增長20%，考慮到該公司在一線城市的可觀可出售資源和土地儲備，這意味著從6月到12月該公司每月的銷售額將達(dá)到295億元人民幣，同比增長3.5%。截至2022年底，其可銷售資源總量的76%左右位于一線和主要二線城市。管理層表示，中國海外發(fā)展在2023年擁有約7900億元人民幣(包括中國海外宏洋集團(tuán)有限公司(China Overseas Grand Oceans Group Limited，簡稱“中國海外宏洋集團(tuán)”，00081.HK，BBB/穩(wěn)定)的可出售資源，不包括今年收購的土地)而預(yù)計銷售額約為3500億元人民幣。
土地儲備以支持增長：中國海外發(fā)展 2023年的土地儲備支出預(yù)算以兩位數(shù)的百分比增長，但它僅以77億元人民幣收購四塊土地，相當(dāng)于2023年前5個月銷售額的5%(2022年：48%)。管理層表示，這主要是由于一線城市的土地拍賣競爭激烈，買家是通過搖號決定的。
因不少開發(fā)商傾向于在上半年競投，以使土地對同年的銷售額做出貢獻(xiàn)，管理層預(yù)期下半年將有更多的土地收購機(jī)會。盡管如此，惠譽(yù)相信中國海外發(fā)展的可銷售資源至少可以支持其三年的銷售。
杠桿率較高但仍保持穩(wěn)?。?/strong>基于惠譽(yù)對2023年銷售復(fù)蘇，持續(xù)強(qiáng)勁的現(xiàn)金回收率超過90%以及土地收購支出持平的假設(shè)，惠譽(yù)相信中國海外發(fā)展可以將杠桿率(凈債務(wù)/凈房地產(chǎn)資產(chǎn))維持在30%左右。中國海外發(fā)展的杠桿率從2021年的26%上升至2022年的31%，主要是由于銷售額大幅下降，而土地和建筑支出下降幅度較小。該公司在2022年繼續(xù)進(jìn)行土地收購項(xiàng)目，總土地溢價(包括并購)保持在1214億元的高位，占當(dāng)年總銷售額的48%。
保留離岸融資：截至2022年底，中國海外發(fā)展約37%的債務(wù)為離岸借款，其中22%來自港元銀行貸款，14%來自高級美元票據(jù)。中國海外發(fā)展計劃通過基于香港地區(qū)銀行同行業(yè)拆借利率的浮動利率貸款(HIBOR)為其大部分港元銀行貸款進(jìn)行再融資，以避免鎖定高固定利率，并用低成本離岸人民幣計價債券的收益或手頭現(xiàn)金償還近期到期的美元貸款。惠譽(yù)預(yù)計，鑒于中國海外發(fā)展的高評級凈空間，潛在的融資成本增加將對該公司SCP的影響有限。
評級推導(dǎo)摘要
中國海外發(fā)展作為一家中國頭部房企，在其44年經(jīng)營期間多次行業(yè)低迷期保持韌性。得益于強(qiáng)大的市場地位和高效的成本管理，該公司一直保持著低杠桿率及持續(xù)高于同業(yè)的凈利率。
惠譽(yù)將中國海外發(fā)展與頭部房企進(jìn)行比較，包括萬科企業(yè)股份有限公司(China Vanke Co., Ltd，簡稱“萬科企業(yè)”，02202.HK，BBB+/穩(wěn)定)、華潤置地有限公司( China Resources Land Ltd，簡稱“華潤置地”，01109.HK，BBB+/穩(wěn)定)及保利發(fā)展控股集團(tuán)股份有限公司( Poly Developments and Holdings Group Co., Ltd，簡稱“保利發(fā)展”，600048.SH，BBB+/穩(wěn)定，獨(dú)立信用狀況：bbb)。中國海外發(fā)展的杠桿率在上述同業(yè)中居最低水平之列，其資產(chǎn)負(fù)債表的透明度則居最高之列。
與華潤置地相比，中國海外發(fā)展的權(quán)益銷售規(guī)模更大、對合資公司和少數(shù)股東權(quán)益的敞口更小，但華潤置地的投資物業(yè)組合更強(qiáng)健，能產(chǎn)生穩(wěn)定的經(jīng)常性收入，為應(yīng)對商業(yè)周期變化提供更好的保護(hù)。與中國海外發(fā)展相比，萬科的規(guī)模更大、回報效率更高，但萬科對合資公司和少數(shù)股東權(quán)益的敞口更大，可見其資產(chǎn)負(fù)債表的透明度較低。保利的杠桿率在同業(yè)中屬較高水平，這反映在其較中國海外發(fā)展低一個子級的獨(dú)立信用狀況上。
關(guān)鍵評級假設(shè)
本發(fā)行人評級研究中惠譽(yù)的關(guān)鍵評級假設(shè)包括：
-2023年合同銷售總額將增長20%(2023年前5個月：+55%)，2024年銷售總額持平?；葑u(yù)對2023年銷售額增長20%的假設(shè)符合管理層指引;
-2023年權(quán)益收購總建筑面積(GFA)/銷售總建筑面積為0.7倍(2022年：0.7倍)，2024年為1倍;
-2023年建筑支出占銷售額的35%，2024年占30%;
-基于惠譽(yù)對美元政策利率變動和中國海外發(fā)展20%的債務(wù)來自基于HIBOR的浮動利率貸款的預(yù)測，以及對中國海外發(fā)展其余債務(wù)穩(wěn)定借款成本的預(yù)期，加權(quán)平均利率成本在2023年增加50個基點(diǎn)，隨后在2024年下降30個基點(diǎn)(2022年：3.57%)，;
-2023年和2024年的派息率為30%(2022年：核心凈利潤的30.8%，不包括投資物業(yè)的稅后公允價值收益和凈外匯兌損益)。
評級敏感性
IDR
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致惠譽(yù)采取正面評級行動/上調(diào)評級的因素包括：
-對中海集團(tuán)采取正面評級行動，其評級與最終母公司中國建筑的評級相關(guān)。
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致惠譽(yù)采取負(fù)面評級行動/下調(diào)評級的因素包括：
-對中海集團(tuán)采取負(fù)面評級行動，其評級與最終母公司中國建筑的評級相關(guān);
-中海集團(tuán)支持中國海外發(fā)展的支持意愿減弱。
SCP
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致SCP上調(diào)的因素包括：
-鑒于中國房地產(chǎn)行業(yè)的周期性強(qiáng)且面臨監(jiān)管風(fēng)險，惠譽(yù)預(yù)計未來12至18個月不會上調(diào)。
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致SCP下調(diào)的因素包括：
-若中國海外發(fā)展的凈債務(wù)與凈物業(yè)資產(chǎn)之比惡化至持續(xù)高于35%，可能會導(dǎo)致惠譽(yù)下調(diào)其獨(dú)立信用狀況。
對于中國建筑的評級，惠譽(yù)在2022年9月21日的評級行動中概述了以下敏感性：
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致惠譽(yù)采取正面評級行動/上調(diào)評級的因素包括：
-對中國主權(quán)采取正面評級行動(A+/穩(wěn)定);
-獲得中國主權(quán)支持的意愿增強(qiáng)。
可能單獨(dú)或共同導(dǎo)致惠譽(yù)采取負(fù)面評級行動/下調(diào)評級的因素包括：
-得到中國主權(quán)支持的意愿減弱。
流動性和債務(wù)結(jié)構(gòu)
流動性充足：2022年末中國海外發(fā)展持有可用現(xiàn)金845億元人民幣，受限制現(xiàn)金(包括受監(jiān)管預(yù)售資金)258億元人民幣，足以覆蓋該公司394億元人民幣的短期債務(wù)，包括2023年可出售的資本市場債務(wù)。
鑒于中國海外發(fā)展在境內(nèi)外資本市場擁有多元融資渠道，與境內(nèi)外銀行建有長期關(guān)系，且實(shí)施靈活的拿地戰(zhàn)略，惠譽(yù)預(yù)計該公司將保持強(qiáng)勁的流動性以支付開發(fā)成本和購地款及償債。2022年截至目前，中國海外發(fā)展已發(fā)行的各類長期中期票據(jù)和公司債券總計235億元人民幣，成本為2.25%-3.5%。
發(fā)行人簡介
中國海外發(fā)展于1979年6月注冊成立，1992年起在港交所上市。該公司一直位于中國頭部房企行列。
關(guān)鍵詞：
