久期財經(jīng)訊，5月23日，惠譽已確認中資企業(yè)越秀交通基建有限公司（Yuexiu Transport Infrastructure Limited，簡稱“越秀交通基建”，01052.HK）的長期外幣和本幣發(fā)行人違約評級（IDR）和高級無抵押評級為“BBB”。展望穩(wěn)定。
惠譽還確認譽良國際有限公司（Famous Kind International Limited，簡稱“譽良國際”）的10億美元中期票據(jù)計劃為“BBB”。展望穩(wěn)定。譽良國際由越秀交通基建全資擁有，越秀交通基建為MTN計劃下發(fā)行的債務(wù)提供擔保。
評級理據(jù)
(相關(guān)資料圖)
根據(jù)惠譽的《母子公司評級關(guān)聯(lián)性標準》，由于該公司與母公司廣州越秀集團股份有限公司（Guangzhou Yuexiu Holdings Limited，簡稱“越秀集團”）的關(guān)聯(lián)較弱，越秀交通基建在未將母公司支持納入考量的情況下被單獨進行評級。越秀交通基建的IDR反映了其主要分布于中國廣東省的強大高速公路投資組合，在中部地區(qū)實現(xiàn)地域多元化。越秀交通基建的交通網(wǎng)絡(luò)在2023年第一季度強勁恢復(fù)到疫情前的水平。
評級確認反映了惠譽對該公司中期有足夠的評級空間和穩(wěn)定的去杠桿趨勢的預(yù)期，盡管由于廣州北二環(huán)高速公路（GNSR）的擴建，中期資本支出承諾增加。此次擴張對于該公司獲得將于2032年到期的經(jīng)營權(quán)延期至關(guān)重要。廣州北二環(huán)高速公路約占越秀交通基建總收入的30%。
此外，惠譽認為，越秀交通基建很可能從越秀集團收購兩項收費資產(chǎn)，即山東秦濱高速公路和河南平臨高速公路。如交易結(jié)構(gòu)、時間安排、收購成本和融資計劃等交易細節(jié)目前仍未敲定。
惠譽相信，越秀交通基建在擴展和收購計劃方面具有靈活性，這將使公司能夠保持穩(wěn)健的流動性和杠桿率。也就是說，任何重大的債務(wù)融資收購（包括山東秦濱和河南平臨高速公路的收購）都將引發(fā)對評級的審查。
關(guān)鍵評級驅(qū)動因素
與母公司的關(guān)聯(lián)性弱
越秀集團持有越秀交通基建 44.4%的控股權(quán)。越秀交通基建是根據(jù)其獨立信用狀況進行評級，未將“母公司較強”路徑下的任何母公司支持納入考量，這是基于其與母公司的法律、戰(zhàn)略和運營關(guān)聯(lián)性“弱”。這反映了越秀交通基建對越秀集團的財務(wù)貢獻相對較低，越秀集團在該公司的交通基礎(chǔ)設(shè)施之外經(jīng)營著一系列其他業(yè)務(wù)，包括金融服務(wù)、房地產(chǎn)和農(nóng)業(yè)行業(yè)。
高速路網(wǎng)多元穩(wěn)健 - 營收風(fēng)險（車流量）：中高程度
越秀交通基建的公路網(wǎng)包括數(shù)條作為交通要道且通勤車流龐大的公路，其公路資產(chǎn)分布于經(jīng)濟發(fā)達強勁的廣東省以及發(fā)展迅猛的華中地區(qū)。該公司的公路網(wǎng)在過往表現(xiàn)出強勁的增長勢頭和較低的波動性。自2022年12月起，收費公路恢復(fù)強勁，業(yè)務(wù)收入迅速恢復(fù)。
由于受到政策限制以及政府不時進行的價格下調(diào)，高速路網(wǎng)的收費普遍較低?？紤]到越秀交通基建有數(shù)個收費路網(wǎng)資產(chǎn)面臨著來自平行路線及新運營路線的競爭，惠譽評定其車流量風(fēng)險為“中高程度”。
監(jiān)管缺乏透明度 - 營收風(fēng)險（價格）：較弱
惠譽評定越秀交通基建的價格風(fēng)險因素為較弱，原因是行業(yè)監(jiān)管缺乏透明度和可預(yù)見性。收費公路的費率設(shè)定及調(diào)整受到政府高度監(jiān)管，運營商調(diào)價的靈活性有限，很難收回因通貨膨脹而攀升的成本。大部分現(xiàn)行費率已數(shù)年未變，未來亦無上調(diào)預(yù)期。政府實施的高速公路收費減免等對公司不利的政策導(dǎo)致某些路段的平均費率下降。
資本支出需求較低且具靈活性- 基礎(chǔ)設(shè)施擴建及重建：較強
越秀交通基建在實現(xiàn)其網(wǎng)絡(luò)投資方面擁有豐富的經(jīng)驗和專業(yè)知識。隨著廣州北二環(huán)高速公路擴張的開始，該公司中期計劃的資本支出規(guī)模龐大，其估計這將需要170億元人民幣的資本支出總額。廣州北二環(huán)高速公路的資本支出計劃細節(jié)清晰明了，惠譽預(yù)計該計劃的約70%將由借款提供資金。越秀交通基建過往在必要時調(diào)整其資本支出計劃方面表現(xiàn)出了極大的靈活性。
無契約無攤銷債務(wù) - 債務(wù)結(jié)構(gòu)：中等
越秀交通基建的債務(wù)結(jié)構(gòu)是典型的企業(yè)借款人的債務(wù)結(jié)構(gòu)，主要由非攤銷債務(wù)構(gòu)成，很少附有項目融資結(jié)構(gòu)中常見的貸款人保護性條款。越秀交通基建的流動性穩(wěn)?。òìF(xiàn)金及尚未使用的承諾性授信額度），一次性償還債務(wù)的到期日分散，且債券市場融資渠道暢通，這些因素緩解了該公司的再融資風(fēng)險。
越秀交通基建約46%的債務(wù)采用非固定利率，這令其易受中國央行基準貸款利率及貸款市場報價利率變化的影響。該公司的利率風(fēng)險可控，原因是基準貸款利率及貸款市場報價利率的調(diào)整并不頻繁且一直保持在低位。但是，惠譽的評級方案考慮了該風(fēng)險，對現(xiàn)行利率施壓200個基點。
財務(wù)狀況
惠譽的基準方案假設(shè)2023年收費收入（不包括蘭尉高速公路，該公路從2022年11月開始合并）將增長約15%，因為2022年底過后交通量將強勁反彈。包括蘭尉高速公路的貢獻在內(nèi)，惠譽基準方案預(yù)計2023年的收入將增長約25%。
此后，惠譽基準方案預(yù)計該公司收入將增長4.0%至4.5%。
鑒于交通量的復(fù)蘇，惠譽預(yù)計到2027年，整個投資組合的EBITDA利潤率將達到83%-84%。
惠譽評級方案則較為保守，納入了大量壓力因子，主要包括營收增速下調(diào)1.5個百分點至2個百分點，EBITDA利潤率下調(diào)至81%，浮動利率上調(diào)200個基點，資本支出上調(diào)3%。
惠譽已經(jīng)在惠譽基準方案和惠譽評級方案中納入了廣州北二環(huán)高速公路擴張的資本支出。
由于交易成本、時間安排和融資計劃的高度不確定性，惠譽基準方案和惠譽評級方案都沒有將從越秀交通基建母公司收購這兩條高速公路的可能性納入考量。
根據(jù)惠譽基準方案，中期內(nèi)凈杠桿率將保持在4.5倍以下。
根據(jù)惠譽評級方案，凈杠桿率在中期內(nèi)仍低于5.0倍的“bbb”評級下調(diào)觸發(fā)閾值，盡管在2026年至2027年間徘徊在接近該觸發(fā)閾值的水平，因為惠譽預(yù)計在此期間廣州北二環(huán)高速公路擴張資本支出將達到峰值。
同業(yè)集團
與深圳高速公路集團股份有限公司（Shenzhen Expressway Corporation Limited，簡稱“深圳高速公路股份”，00548.HK，600548.SH，BBB+/負面）相比，越秀交通基建表現(xiàn)良好。深圳高速公路股份的獨立信用狀況與越秀交通基建的“BBB”評級相似。惠譽對兩家公司的車流量、價格以及基礎(chǔ)設(shè)施擴建和重建這三項指標的評估結(jié)果一致。
深圳高速公路股份主要資產(chǎn)具有近乎壟斷性特征，但由于該公司的非收費公路業(yè)務(wù)（與其核心的收費公路業(yè)務(wù)的風(fēng)險狀況略有不同）風(fēng)險敞口擴大，惠譽評定其該項指標的風(fēng)險為“中高程度”。相比之下，越秀交通基建的地域多元化程度更高且剩余特許經(jīng)營期限更長。
盡管如此，深圳高速公路股份的評級空間低于越秀交通基建。越秀交通基建在惠譽評級方案的凈杠桿率仍低于惠譽的“bbb”下調(diào)觸發(fā)閾值，但深圳高速公路股份在惠譽評級方案中的凈杠桿狀況在未來兩三年內(nèi)徘徊在“bbb”下調(diào)觸發(fā)閾值的水平。
評級敏感性
可能單獨或共同導(dǎo)致惠譽采取負面評級行動/下調(diào)評級的因素包括：
- 惠譽評級方案預(yù)測的越秀交通基建凈債務(wù)與EBITDA之比上升且持續(xù)高于5倍
可能單獨或共同導(dǎo)致惠譽采取正面評級行動/上調(diào)評級的因素包括：
- 惠譽評級方案預(yù)測的越秀交通基建凈債務(wù)與EBITDA的比率下降且持續(xù)低于4倍
關(guān)鍵詞：
