上周三晚間美國公布4月CPI數(shù)據(jù)，同比增幅4.9%，略低于市場預(yù)期5.0%，周四公布的PPI數(shù)據(jù)也低于市場預(yù)期，上周2Y美債收益率止于3.98%(+6bp)，10Y美債收益率止于3.46%(+2bp)。從收益率和利差來看，上周中資投資級美元債收益率和利差分別變動4bp和0bp，中資高收益美元債的收益率和利差分別上行62bp和57bp。我們認為雖然年內(nèi)美債收益率大方向是回落，但美債收益率曲線與基準利率背離程度較大可能會帶動美債收益率在短期內(nèi)重新回升。中資美元債方面，我們認為投資級板塊利差可能繼續(xù)保持相對穩(wěn)定;高收益板塊或仍存在波動。
風險
美國通脹回落不及預(yù)期、美國中小銀行流動性問題演變成金融危機。
(相關(guān)資料圖)
一級市場回顧
上周中資美元債一級新發(fā)約15.5億美元。具體來看：
城投方面，陜西省西咸新區(qū)空港新城開發(fā)建設(shè)集團有限公司5月11日定價3年期、5000萬美元高級無抵押債券，由南京銀行提供SBLC，最終指導(dǎo)價和發(fā)行價為6.2%。
金融方面，中國進出口銀行5月9日定價3年期、15億美元高級無抵押債券，初始價T3+75bp區(qū)域，最終指導(dǎo)價和發(fā)行價為T3+35bp/4.077%，票面利率3.875%，峰值訂單約60億美元(含27.69億美元承銷商訂單)。
二級市場回顧
上周三晚間美國公布4月CPI數(shù)據(jù)，同比增幅4.9%，略低于市場預(yù)期5.0%，周四公布的PPI數(shù)據(jù)也低于市場預(yù)期，9月降息的市場預(yù)期仍存，數(shù)據(jù)公布后美債利率回落，但周五美債利率出現(xiàn)上行，反映出市場對后續(xù)美國CPI和就業(yè)市場數(shù)據(jù)、美國緊信用傳導(dǎo)路徑和效果以及債務(wù)上限問題的解決存在一定分歧。上周2Y美債收益率止于3.98%(+6bp)，10Y美債收益率止于3.46%(+2bp)。從收益率和利差來看，上周中資投資級美元債收益率和利差分別變動4bp和0bp，中資高收益美元債的收益率和利差分別上行62bp和57bp。目前投資級和高收益收益率中樞分別為5.36%和21.66%，處于歷史88%和89%分位數(shù)，利差中樞分別為146bp和1786bp，處于歷史15%和89%分位數(shù)。從回報率來看，上周中資美元債整體回報率-0.21%，其中投資級和高收益回報率分別為0.04%和-2.01%，分行業(yè)來看，地產(chǎn)、金融、城投行業(yè)回報率分別為-3.18%、-0.44%和0.08%，城投行業(yè)跑贏。具體來看，
地產(chǎn)方面，合生創(chuàng)展和雅居樂美元債價格跌幅居前。合生創(chuàng)展集團兩筆存續(xù)美元債上周下跌6-7pt左右;低評級主體中，雅居樂曲線下跌3-6pt不等，永續(xù)美元債跌幅更深，或受民企地產(chǎn)板塊情緒不佳影響;路勁美元債曲線也下探2-8pt。中高評級主體中，碧桂園、新城和金地等主體美元債價格走弱，跌幅在1-5pt不等。
城投方面，1-2Y左右短久期城投債交投較為活躍，江蘇瀚瑞控股、宜賓發(fā)展、廣西交投和中原豫資等上漲居前，長興城建、吉安城投、云能投、山東高速美元債價格下跌較多，跌幅均超過1pt。
金融方面，年報延期、境外評級展望下調(diào)風波過后，中國長城資產(chǎn)及長城資產(chǎn)國際美元債涌現(xiàn)出私銀買盤，全周來看價格小幅反彈，長城資產(chǎn)國際美元債價格反彈0.5-1.5pt左右。AMC板塊其他主體包括華融、信達也呈震蕩走強走勢。銀行板塊相對來看波動較小。
信用事件
上周負面評級主體包括：甘肅省公路航空旅游投資集團有限公司、普洛斯和長春市城市發(fā)展投資控股(集團)有限公司。
?標普將甘肅省公路航空旅游投資集團有限公司的評級展望由穩(wěn)定下調(diào)為負面，主體評級維持BBB+不變。主要是由于標普認為在未來12-24個月內(nèi)，公司的融資靈活性或?qū)⒊掷m(xù)下降。收費標準調(diào)整的長期拖延也可能阻礙現(xiàn)金流生成，進而影響利息費用的支付。
?惠譽將普洛斯評級展望由穩(wěn)定下調(diào)為列入負面觀察名單，主體評級維持BBB-不變。主要是由于惠譽認為普洛斯通過資產(chǎn)貨幣化推進去杠桿化進程的不確定性，該公司的信用指標在2022年出現(xiàn)惡化，惠譽估算其杠桿率(凈債務(wù)/經(jīng)常性EBITDA)已升至12倍，利息覆蓋率(經(jīng)常性EBITDA/現(xiàn)金利息)降至1.5倍。
?惠譽將長春市城市發(fā)展投資控股(集團)有限公司的主體評級由BBB+下調(diào)至BBB，評級展望維持穩(wěn)定。主要是由于惠譽認為長春市政府向長發(fā)集團提供補貼、補助或其他合規(guī)支持的能力將略微下滑。
上周正面評級主體包括：綠城中國控股有限公司和安東油田服務(wù)公司。
?標普將綠城中國控股有限公司的評級展望由穩(wěn)定上調(diào)為正面，主體評級維持BB-不變。主要是由于標普認為盡管行業(yè)波動，但公司運營規(guī)模和效率仍在提高，優(yōu)質(zhì)的土地儲備和信貸周期的順暢融資渠道支持了這一點。
?穆迪將安東油田服務(wù)公司的評級展望由負面上調(diào)為穩(wěn)定，主體評級維持B1不變。主要是由于穆迪認為公司的流動性狀況有所改善，考慮到其良好的基本面和良好的客戶組合，公司將利用其調(diào)整后的自由現(xiàn)金流和穩(wěn)定的銀行授信渠道，繼續(xù)在其再融資方面實施積極管理。
市場展望
美債利率方面，當前市場從美國銀行風險事件的恐慌中有所平復(fù)，我們認為后續(xù)進一步演繹成為金融危機的概率較小，往后看，市場逐步平靜而系統(tǒng)危機爆發(fā)可能性下降的背景下，避險交易可能暫告一段落，因此計入預(yù)期過多的美債可能面臨一定回調(diào)壓力，過多的降息預(yù)期也或?qū)⒂兴厣?。在此情況下，雖然年內(nèi)美債收益率大方向是回落，但美債收益率曲線與基準利率背離程度較大可能會帶動美債收益率在短期內(nèi)重新回升。中資美元債方面，我們認為短期內(nèi)投資級中資美元債收益率或因美債利率波動出現(xiàn)上行壓力，不過當前投資級供需關(guān)系較好，投資級美元債利差可能繼續(xù)保持相對穩(wěn)定。高收益中資美元債方面，從近期大連萬達、合景泰富、雅居樂、合生創(chuàng)展等美元債價格表現(xiàn)可以看出，在地產(chǎn)行業(yè)銷售復(fù)蘇前景尚不完全明朗、國企民企分化的背景之下，民營房企再融資和信用水平修復(fù)情況不及市場此前預(yù)期，在近期負面情緒打壓下高收益地產(chǎn)美元債指數(shù)又回到較低水平，我們認為由于2022年末至2023年春節(jié)前美元債估值恢復(fù)到了比較高的水平，后續(xù)來看或仍存在波動。
圖表1：主要行業(yè)美元債月度發(fā)行量
注：截至2023年5月12日
資料來源：Bloomberg，中金公司研究部
圖表2：美元債收益率上周變動(左圖);美元債利差上周變動(右圖)
資料來源：Factset，中金公司研究部
圖表3：投資級中資美元債收益率走勢(左圖);投機級中資美元債收益率走勢(右圖)
資料來源：Factset，中金公司研究部
圖表4：境內(nèi)外收益率比較
資料來源：Factset，中金公司研究部
圖表5：中資美元債收益率、利差分位數(shù)水平
注：分位數(shù)自2008年4月30日起算，截至2023年5月12日
資料來源：Factset，中金公司研究部
圖表6：上周中資美元債評級調(diào)整
資料來源：Bloomberg，穆迪，標普，惠譽，中金公司研究部
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