上周美債利率維持上行，中資美元債整體回報率-0.36%，其中投資級和高收益回報率分別為0.02%和-2.94%，分行業(yè)來看，地產(chǎn)、金融、城投行業(yè)回報率分別為-4.02%、-0.65%和0.23%，城投行業(yè)跑贏。美債利率方面，我們認為市場當前的降息預期可能顯得“過分充足”，我們預計美國2年期國債收益率可能回升到4.5%甚至更高，10年期國債可能回升到3.8%-4.0%附近。中資美元債方面，投資級美元債利差可能繼續(xù)保持相對穩(wěn)定;高收益中資美元債方面，美元債估值易受到負面輿情影響出現(xiàn)較大擾動。
風險
(資料圖片僅供參考)
美聯(lián)儲加息超預期。
一級市場回顧
上周中資美元債一級新發(fā)1支。具體而言：
城投方面，平度市國有資產(chǎn)經(jīng)營管理有限公司4月21日定價3年期、2億美元高級無抵押債券，由平度市城市建設(shè)投資開發(fā)有限公司提供擔保，最終指導價和發(fā)行價為7.7%。
二級市場回顧
上周美債利率維持上行，10年美債利率在3.5%-3.6%區(qū)間震蕩，全周來看，2年期和10年期美債利率分別上行9bp和5bp至4.17%和3.57%。從收益率和利差來看，上周中資投資級美元債收益率和利差分別上行8bp和1bp，中資高收益美元債的收益率和利差分別上行132bp和132bp。目前投資級和高收益收益率中樞分別為5.50%和21.29%，處于歷史90%和89%分位數(shù)，利差中樞分別為144bp和1732bp，處于歷史13%和88%分位數(shù)。從回報率來看，上周中資美元債整體回報率-0.36%，其中投資級和高收益回報率分別為0.02%和-2.94%，分行業(yè)來看，地產(chǎn)、金融、城投行業(yè)回報率分別為-4.02%、-0.65%和0.23%，城投行業(yè)跑贏。具體來看，
地產(chǎn)方面，萬達帶動高收益美元債價格下探。大連萬達商業(yè)管理集團股份有限公司近期市場輿情較多，3月21日證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于大連萬達商業(yè)管理集團股份有限公司向?qū)I(yè)投資者公開發(fā)行公司債券申請文件的問詢函》[1]顯示，萬達子公司珠海萬達目前正申請在港交所上市，若不能于2023年底成功上市，大連萬達需向上市前投資者支付約300億元股權(quán)回購款。4月市場投資者對珠海萬達上市不確定性對公司償債能力影響的擔憂情緒有所加重，萬達上周美元債大幅下跌，曲線收跌15-20pts，公司境內(nèi)債券價格也出現(xiàn)擾動，收益率整體較月初上行100bp左右至9%-10%附近。由于市場情緒相對脆弱，其他主體路勁、碧桂園、中駿美元債價格也出現(xiàn)波動，中駿1Y左右的美元債上周下跌8-10pts，碧桂園曲線下跌5-10pts，路勁1Y左右美元債下跌8-9pts。
城投方面，短久期城投債交投較為活躍，昆明產(chǎn)投、珠海華發(fā)集團、重慶南岸、南京揚子國資上漲居前，濟南歷下控股、天府投資下跌較多。
金融方面，華融美元債多數(shù)上漲，剩余期限2-4Y左右、票息在4%以上的債券漲幅居前達1-4pts;中資銀行AT1周內(nèi)上漲居多。其他行業(yè)中TMT板塊看到百度、小米債券利差有所收窄，美團利差走擴。
信用事件
上周負面評級主體包括：濰坊市城市建設(shè)發(fā)展投資集團有限公司。
? 惠譽將濰坊市城市建設(shè)發(fā)展投資集團有限公司的主體評級由BBB-下調(diào)為BB+，評級展望維持穩(wěn)定不變。主要由于惠譽認為濰坊市政府債務(wù)水平上升，為公司提供合法支持的能力將有所下降。
上周正面評級主體包括：海底撈國際控股有限公司。
?惠譽將海底撈國際控股有限公司的評級展望由負面上調(diào)為穩(wěn)定，主體評級維持BBB-不變，主要由于惠譽認為海底撈將維持健康的財務(wù)狀況，自由現(xiàn)金流為正，杠桿率較低，盈利能力較為穩(wěn)定。在餐廳經(jīng)營受到影響下，海底撈于2022年采取降低成本的措施，以提高盈利能力，表現(xiàn)出了在壓力情況下管理現(xiàn)金流和財務(wù)狀況的能力。
市場展望
美債利率方面，我們認為市場當前的降息預期可能顯得“過分充足”，因為若通脹回落所需時間長于預期，那么美聯(lián)儲就難以迅速轉(zhuǎn)向?qū)捤伞Ｍ瑫r市場自身的博弈行為實際上可能會起到“抵消”當前政策緊縮效果的作用，因此也可能進一步反過來延長政策轉(zhuǎn)松的時間。我們認為美聯(lián)儲大概率會在5月份繼續(xù)加息25bp，且若4-5月份美國通脹仍有韌性，那么6月份仍有繼續(xù)加息25bp的可能性。在此情況下，雖然年內(nèi)美債收益率大方向是回落，但美債收益率曲線與基準利率背離程度較大可能會帶動美債收益率在短期內(nèi)重新回升。同時，當前市場對年內(nèi)降息預期較強，但實際上這一預期兌現(xiàn)的可能性不高，因此若預期被矯正，也可能帶動美債收益率回升。我們預計美國2年期國債收益率可能回升到4.5%甚至更高，10年期國債可能回升到3.8%-4.0%附近。中資美元債方面，短期內(nèi)投資級中資美元債收益率或因美債利率波動出現(xiàn)上行壓力，不過當前投資級供需關(guān)系較好，投資級美元債利差可能繼續(xù)保持相對穩(wěn)定。高收益中資美元債方面，從近兩周大連萬達美元債表現(xiàn)可以看出，在地產(chǎn)行業(yè)銷售復蘇前景尚不完全明朗、國企民企分化加劇的背景之下，市場投資者對于未出險民企的態(tài)度相對脆弱，美元債估值易受到負面輿情影響出現(xiàn)較大擾動。
圖表1：主要行業(yè)美元債月度發(fā)行量
注：截至2023年4月21日
資料來源：Bloomberg，中金公司研究部
圖表2：上周中資美元債發(fā)行明細
資料來源：Bloomberg，中金公司研究部
圖表3：美元債收益率上周變動(左圖);美元債利差上周變動(右圖)
資料來源：Factset，中金公司研究部
圖表4：投資級中資美元債收益率走勢(左圖);投機級中資美元債收益率走勢(右圖)
資料來源：Factset，中金公司研究部
圖表5：境內(nèi)外收益率比較
資料來源：Factset，Wind，中金公司研究部
圖表6：中資美元債收益率、利差分位數(shù)水平
注：分位數(shù)自2008年4月30日起算，截至2023年4月21日
資料來源：Factset，中金公司研究部
圖表7：上周中資美元債評級調(diào)整
資料來源：Bloomberg，穆迪，標普，惠譽，中金公司研究部
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