投資要點(diǎn)
一、“第三支箭”政策落地，關(guān)注接下來(lái)的執(zhí)行效果
【資料圖】
隨著“新五條”的發(fā)布，房企融資“第三支箭”政策規(guī)劃的落地。從“定增”這條線來(lái)看，現(xiàn)階段有預(yù)案的更多為國(guó)、央企，預(yù)計(jì)后續(xù)市場(chǎng)對(duì)此類定增的接受程度仍將在個(gè)體上存在差異。
二、前期政策的推進(jìn)與差異化的市場(chǎng)反饋
在四大行推行了一系列的戰(zhàn)略合作協(xié)議以及加大了對(duì)于部分房企的授信額度后，多家銀行也跟進(jìn)了相應(yīng)舉措，并且進(jìn)一步擴(kuò)大了增加信貸額度的房企名單。但就目前債券市場(chǎng)情緒反應(yīng)來(lái)看，在收獲了政策的利好肯定后，投資者更進(jìn)一步的考慮在于貸款實(shí)際獲取情況。
從“第二支箭”公告后部分房企發(fā)行相應(yīng)債券的具體情況來(lái)看,投資者對(duì)于不同個(gè)券的認(rèn)購(gòu)情緒依然存在分化。
三、政策利好釋放后，再融資的修復(fù)需要更長(zhǎng)的觀察期和觀測(cè)維度
本輪的“三支箭”政策之下，尤其是涉及債券融資的第二支箭落地后，地產(chǎn)債發(fā)行情況出現(xiàn)了階段性的改善。不過(guò)，考慮到政策對(duì)于地產(chǎn)融資鏈條的有效性需要從利好的持續(xù)性、以及利好主體的擴(kuò)散性兩方面考慮，建議對(duì)于地產(chǎn)債一級(jí)市場(chǎng)的觀察期進(jìn)一步拉長(zhǎng)。
二級(jí)市場(chǎng)的變化則有更多層次。總體來(lái)看，政策實(shí)施之后民營(yíng)及混合性質(zhì)房企成交量的增長(zhǎng)幅度高于央、國(guó)企房企，體現(xiàn)出較好的邊際收益;但從成交量的絕對(duì)規(guī)模來(lái)看，央、國(guó)企房企的債券體現(xiàn)出更好的流動(dòng)性。此外,收益率方面的階段性特征也需要持續(xù)觀察。尤其是在信用債整體受制于流動(dòng)性的壓力有所緩和之后,這些活躍的樣本個(gè)體能否反映出較好的修復(fù)表現(xiàn)相當(dāng)關(guān)鍵, 建議做好個(gè)體變化幅度與樣本修復(fù)廣度的多重觀察。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)增長(zhǎng)放緩；房地產(chǎn)的行業(yè)政策在需求邊際上超預(yù)期；個(gè)體企業(yè)融資或經(jīng)營(yíng)狀況出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)市場(chǎng)影響超預(yù)期。
報(bào)告正文
1.“第三支箭”政策落地，關(guān)注接下來(lái)的執(zhí)行效果
隨著“新五條”的發(fā)布，標(biāo)志著房企融資“第三支箭”政策規(guī)劃的落地，也在一段時(shí)間內(nèi)對(duì)權(quán)益及債市的房地產(chǎn)板塊帶來(lái)預(yù)期影響。11月30日，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人就資本市場(chǎng)支持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展答記者問(wèn)，決定在房企股權(quán)融資方面調(diào)整優(yōu)化5項(xiàng)措施，以促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展。政策恢復(fù)了上市房企和涉房上市公司再融資，允許上市房企非公開(kāi)方式再融資，引導(dǎo)募集資金用于政策支持的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，包括與“保交樓、保民生”相關(guān)的房地產(chǎn)項(xiàng)目，經(jīng)濟(jì)適用房、棚戶區(qū)改造或舊城改造拆遷安置住房建設(shè)；此外，也允許以房地產(chǎn)為主業(yè)的H股上市公司和主業(yè)非房地產(chǎn)業(yè)務(wù)的其他涉房H股上市公司再融資。至此，“三箭齊發(fā)”充分彰顯了國(guó)家穩(wěn)地產(chǎn)的決心。
在這之后多房企響應(yīng)證監(jiān)會(huì)“新五條”政策利好，其中以央、國(guó)企為主。自11月28日證監(jiān)會(huì)決定在房企股權(quán)融資方面調(diào)整優(yōu)化5項(xiàng)措施起，截至目前已有多家企業(yè)發(fā)布定增提示性公告，其中包括北新路橋、華發(fā)股份等10家央、國(guó)企；新湖中寶、華夏幸福等6家民企；世茂股份、大名城等4家外企；萬(wàn)科、綠地控股2家公眾企業(yè)和福星股份1家集體企業(yè)。
從目前已披露的各類定增方案來(lái)看：
定增預(yù)案方面，目前已有福星股份、大名城、華發(fā)股份、嘉凱城、招商蛇口、陸家嘴、格力地產(chǎn)、三湘印象、榮盛發(fā)展9家房企率先拋出預(yù)案，其中，華發(fā)股份已獲得國(guó)資委批復(fù)進(jìn)入股東大會(huì)階段，后續(xù)具體執(zhí)行情況可以更多關(guān)注。
發(fā)行規(guī)模方面，大多房企預(yù)計(jì)增發(fā)不超過(guò)發(fā)行前公司總股本30%，預(yù)計(jì)募集資金金額在8-60億元，其中華發(fā)股份預(yù)備募資總額最大，為不超過(guò)60億元。
發(fā)行對(duì)象方面，大名城定增預(yù)案規(guī)定，在定增股票無(wú)申購(gòu)報(bào)價(jià)或未有有效報(bào)價(jià)等情形下，公司控股股東名城控股集團(tuán)、實(shí)控人俞培俤以及一致行動(dòng)人俞凱將以發(fā)行底價(jià)認(rèn)購(gòu)定增股票；華發(fā)股份的發(fā)行對(duì)象之一華發(fā)集團(tuán)為公司控股股東，其認(rèn)購(gòu)數(shù)量不低于本次非公開(kāi)發(fā)行實(shí)際發(fā)行數(shù)量的28.49%，控股股東對(duì)上市公司的支持持續(xù)加強(qiáng)；嘉凱城的發(fā)行對(duì)象為實(shí)控人名下企業(yè)——建軻投資。其余大多房企并未確定特定發(fā)行對(duì)象名單。
資金用途方面，絕大部分房企預(yù)計(jì)將募得資金用于“保交樓，保民生”相關(guān)的房地產(chǎn)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)、公司項(xiàng)目建設(shè)與日常運(yùn)營(yíng)、償還公開(kāi)市場(chǎng)債務(wù)本息以及補(bǔ)充流動(dòng)資金。
近期政策邊際層面對(duì)房企融資不斷正向加碼，也帶來(lái)了市場(chǎng)對(duì)于房企再融資表現(xiàn)的新預(yù)期。從“定增”這條線來(lái)看，現(xiàn)階段有預(yù)案的更多為國(guó)、央企，同時(shí)考慮到現(xiàn)階段投資者對(duì)房企信用投資依然分化，預(yù)計(jì)后續(xù)市場(chǎng)對(duì)此類定增的接受程度仍將在個(gè)體上存在差異。這種差異既會(huì)反映在價(jià)格上、也會(huì)反映在后續(xù)方案的推行時(shí)間上。換句話說(shuō)，各房企最終由這條線實(shí)際獲得的融資情況、以及融資的成本會(huì)有分化。
2. 前期政策的推進(jìn)與差異化的市場(chǎng)反饋
第一支箭：16條金融支持房地產(chǎn)措施公布后，11月多家銀行相繼與房企簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議。合作內(nèi)容方面，各大銀行大多在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款、個(gè)人住房按揭貸款、并購(gòu)貸款、保函、供應(yīng)鏈融資、債券投資等領(lǐng)域?yàn)榉科筇峁┒嘣谫Y服務(wù)。授信額度方面，本輪銀企合作，各大銀行提供的意向性授信額度共計(jì)逾3萬(wàn)億元，進(jìn)一步鞏固了房企融資來(lái)源，助力房企踐行“保交樓”責(zé)任。合作主體方面，銀行和房企的覆蓋面均較為廣泛，銀行方面，除中、農(nóng)、工、建、交、郵儲(chǔ)六大國(guó)有行外，亦包括興業(yè)、中信等股份行和上海銀行等城商行；房企方面，既包括中海發(fā)展、首開(kāi)股份等央、國(guó)企和龍湖、碧桂園等民企，也包括萬(wàn)科等公眾企業(yè)和金輝集團(tuán)等外資企業(yè)。其中，四大行于11月23日-24日公布戰(zhàn)略合作協(xié)議，合作房企包括中海發(fā)展、華潤(rùn)置地等5家央、國(guó)企；碧桂園、美的置業(yè)等5家民企以及萬(wàn)科、金地等3家公眾企業(yè)。
在四大行推行了一系列的戰(zhàn)略合作協(xié)議以及加大了對(duì)于部分房企的授信額度之后，多家銀行也跟進(jìn)了相應(yīng)舉措，并且進(jìn)一步擴(kuò)大了增加信貸額度的房企名單。但就目前債券市場(chǎng)情緒反應(yīng)來(lái)看，在收獲了政策的利好肯定后，投資者更進(jìn)一步的考慮在于貸款實(shí)際獲取情況。
第二支箭：11月8日，交易商協(xié)會(huì)發(fā)布工作動(dòng)態(tài)稱，為落實(shí)穩(wěn)經(jīng)濟(jì)一攬子政策措施，堅(jiān)持“兩個(gè)毫不動(dòng)搖”，支持民營(yíng)企業(yè)健康發(fā)展，在人民銀行的支持和指導(dǎo)下，交易商協(xié)會(huì)繼續(xù)推進(jìn)并擴(kuò)大民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具（“第二支箭”），支持包括房地產(chǎn)企業(yè)在內(nèi)的民營(yíng)企業(yè)發(fā)債融資?！暗诙Ъ鳖A(yù)計(jì)可支持約2500億元民營(yíng)企業(yè)債券融資。
該政策推行以來(lái)，目前共有3家房企儲(chǔ)架式注冊(cè)發(fā)行申請(qǐng)被受理，1家已報(bào)送，1家擬報(bào)送[1]。根據(jù)交易商協(xié)會(huì)公告，截至12月23日，已有龍湖集團(tuán)、美的置業(yè)和新城控股3家民企的儲(chǔ)架式注冊(cè)發(fā)行計(jì)劃被受理，授信額度共計(jì)500億元；此外，萬(wàn)科也已向交易商協(xié)會(huì)表達(dá)了280億元儲(chǔ)架式注冊(cè)發(fā)行意向，待履行內(nèi)部股東大會(huì)決策程序后將正式報(bào)送申請(qǐng)文件；金地集團(tuán)已向交易商協(xié)會(huì)遞交了150億元儲(chǔ)架式注冊(cè)發(fā)行申請(qǐng)。
在交易商協(xié)會(huì)公告受理進(jìn)度后，4家房企發(fā)行了共計(jì)8只債券，可以看到投資者對(duì)于不同個(gè)券認(rèn)購(gòu)情緒存在分化。從投標(biāo)上限-票面利率來(lái)看，個(gè)債券差異較大，其中美的置業(yè)的22美置03、22美置05和新城控股的22新城控股MTN003投標(biāo)上限-票面利率為0%；萬(wàn)科的22萬(wàn)科MTN004和美的置業(yè)的22美的置業(yè)MTN004投標(biāo)上限-票面利率較大，分別為1.5%和1.01%，體現(xiàn)出投資者更高的認(rèn)購(gòu)情緒。
[1] 信息截至12月23日
3. 政策利好釋放后，再融資的修復(fù)需要更長(zhǎng)的觀察期
1. 一級(jí)市場(chǎng)有階段性改善，但觀察期要進(jìn)一步拉長(zhǎng)
從今年一整年的發(fā)行表現(xiàn)來(lái)看，央、國(guó)企房企處于2022年地產(chǎn)債的絕對(duì)主力軍地位，共計(jì)發(fā)行4172.83億元[2]；而民營(yíng)及混合性質(zhì)房企共計(jì)發(fā)行649.31億元，僅為央、國(guó)企發(fā)行總額的15.56%。這種情況反映出投資者對(duì)于此前系列政策反饋相對(duì)疲弱以及今年地產(chǎn)債市場(chǎng)信用分層帶來(lái)的沖擊影響。
而本輪的“三支箭”政策之下，尤其是涉及債券融資的第二支箭于11月8日（11月第2周）落地后，地產(chǎn)債發(fā)行情況出現(xiàn)了階段性的改善。國(guó)企、央企的發(fā)債情況基本與此前保持一致，而民營(yíng)及混合性質(zhì)房企地產(chǎn)債發(fā)行量從11月第4周開(kāi)始出現(xiàn)較為明顯的增長(zhǎng)，尤其是在11月第5周以及12第1周的發(fā)行規(guī)?？焖偬嵘?/p>
不過(guò)，考慮到政策對(duì)于地產(chǎn)融資鏈條的有效性需要從利好的持續(xù)性、以及利好主體的擴(kuò)散性兩方面考慮，建議對(duì)于地產(chǎn)債一級(jí)市場(chǎng)的觀察期進(jìn)一步拉長(zhǎng)。
[2] 數(shù)據(jù)截至12月23日
2. 二級(jí)市場(chǎng)的量?jī)r(jià)上觀測(cè)到個(gè)體結(jié)構(gòu)的部分修復(fù)
融資類的寬松政策釋放后，市場(chǎng)關(guān)注度以及活躍度較高的部分房企存量債，其成交量以及成交價(jià)格變化成為了投資者情緒的晴雨表，也是進(jìn)行下一步投資的重要考察內(nèi)容。
對(duì)于部分地產(chǎn)發(fā)行主體存量債成交規(guī)模觀察：
（1）成交的統(tǒng)計(jì)頻率將從周度變化以及日度變化兩個(gè)視角觀察；
（2）周度成交量為該房企所發(fā)行債券成交量一周的總額；當(dāng)周周度成交量<上周周度成交量時(shí)，顯示為；環(huán)比增長(zhǎng)<30%：顯示為；環(huán)比增長(zhǎng)30%-50%：顯示為；環(huán)比增長(zhǎng)50%-100%：顯示為；環(huán)比增長(zhǎng)>100%：顯示為；
（3）進(jìn)行日度成交量與前5個(gè)交易日成交量的均值對(duì)比，當(dāng)天成交量<前5個(gè)交易日成交量的平均值：顯示為；環(huán)比增長(zhǎng)<30%：顯示為；環(huán)比增長(zhǎng)30%-50%：顯示為；環(huán)比增長(zhǎng)50%-100%：顯示為；環(huán)比增長(zhǎng)>100%：顯示為。
整體來(lái)看，在融資類的寬松政策釋放之后，
1）11月以來(lái)地產(chǎn)債成交量抬升。尤其是成交量環(huán)比增長(zhǎng)的區(qū)間多集中在11月11日-12月9日之間。
2）11月以來(lái)，樣本房企債出現(xiàn)大規(guī)模成交，周度環(huán)比增長(zhǎng)超過(guò)100%的周數(shù)大多為1-2周，大幅度的成交增長(zhǎng)的情況沒(méi)有長(zhǎng)期持續(xù)。
3）民營(yíng)及混合性質(zhì)房企成交量周度環(huán)比增長(zhǎng)超過(guò)30%的周數(shù)多于央、國(guó)企房企。總體來(lái)看，政策實(shí)施之后民營(yíng)及混合性質(zhì)房企成交量的增長(zhǎng)幅度高于央、國(guó)企房企，體現(xiàn)出較好的邊際收益。但從成交量的絕對(duì)規(guī)模來(lái)看，央、國(guó)企房企的債券體現(xiàn)出更好的流動(dòng)性。
成交屬性較為活躍的個(gè)體樣本房企情況：
1)中海發(fā)展：11月以來(lái)中海發(fā)展周度成交量環(huán)比增長(zhǎng)超過(guò)100%的有2周，超過(guò)50%的有1周。11月23日中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行與中海發(fā)展舉行銀企戰(zhàn)略合作協(xié)議簽約儀式后，11月23日-11月30日度環(huán)比持續(xù)高增長(zhǎng)。
2)華潤(rùn)置地：11月以來(lái)華潤(rùn)置地周度成交量環(huán)比增長(zhǎng)超過(guò)100%的有2周，超過(guò)50%的有2周。日度成交量環(huán)比增長(zhǎng)主要集中在11月24日-12月2日之間，受益于四大行于11月23日-11月24日期間公布戰(zhàn)略合作協(xié)議的利好較明顯。
3)碧桂園：11月以來(lái)碧桂園周度成交量環(huán)比增長(zhǎng)周數(shù)5周，其中3周均環(huán)比增長(zhǎng)50%以上。日度成交量環(huán)比增長(zhǎng)主要集中在11月9日-11月15日和11月24日-12月6月間。一方面11月8日 “第二支箭”政策相對(duì)利好民營(yíng)企業(yè)，此外11月23日-11月24日碧桂園與多家銀行簽訂戰(zhàn)略合作協(xié)議也產(chǎn)生一定利好，但后續(xù)持續(xù)性需要觀察。
4)美的置業(yè)：美的置業(yè)周度成交量環(huán)比增長(zhǎng)集中在11.25以后，其中11月25日-12月9日期間連續(xù)3周周度環(huán)比增長(zhǎng)超過(guò)50%?！暗诙Ъ被菁懊赖闹脴I(yè)，同時(shí)11月23日-11月24日期間美的置業(yè)與多家銀行達(dá)成戰(zhàn)略合作協(xié)議。
5)綠城中國(guó)：11月以來(lái)綠城中國(guó)周度成交量環(huán)比增長(zhǎng)超過(guò)50%的有2周，超過(guò)30%的有2周。得益于“第二支箭”的公布以及多家銀行宣布跟綠城中國(guó)合作，日度成交量環(huán)比增長(zhǎng)主要集中在11月9日-11月17日和11月25日-12月5日之間。
風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)增長(zhǎng)放緩；房地產(chǎn)的行業(yè)政策在需求邊際上超預(yù)期；個(gè)體企業(yè)融資或經(jīng)營(yíng)狀況出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)市場(chǎng)影響超預(yù)期。
關(guān)鍵詞：
