久期財經訊，12月13日，惠譽授予中國三峽國際股份有限公司(China Three Gorges International Limited，簡稱“三峽國際”)“A+”長期發(fā)行人違約評級(IDR)。展望穩(wěn)定。同時還授予該公司“A+”高級無抵押評級。
三峽國際是中國長江三峽集團有限公司(China Three Gorges Corporation，簡稱“三峽集團”，A+/穩(wěn)定)旗下投資、開發(fā)和運營海外發(fā)電資產的唯一平臺。三峽集團是全球最大的水電生產商和中國領先的清潔能源開發(fā)商?；葑u根據其《母子公司評級關聯性標準》，基于“高”運營支持預期、“中等”戰(zhàn)略支持預期和法律支持預期，在“母公司強子公司弱”的路徑下，將三峽國際的評級與其母公司三峽集團的評級等同。
三峽國際78%的股權由三峽集團的子公司三峽國際能源投資集團有限公司(China Three Gorges International Corporation，簡稱“三峽國際能源”)持有，但惠譽認為三峽集團是直接控制三峽國際的最終母公司。因此，惠譽在評估三峽集團和三峽國際之間的母子公司關系時“穿透”了中間控股公司。
(資料圖片)
惠譽將三峽國際的獨立信用狀況(SCP)評估為“bbb”，反映了來自水力發(fā)電和可再生能源發(fā)電的穩(wěn)定現金流和較強的信用指標，上述信用指標影響被巴西(BB-/穩(wěn)定)和巴基斯坦(CCC+)的地理集中度所抵消。然而，三峽國際的IDR不受巴西或巴基斯坦國家評級上限的限制，因為處于“AAA”評級區(qū)間的國家的現金流入(包括股息收入)足以支付每年的硬通貨利息。
關鍵評級驅動因素
法律層面的支持意愿為“中等”：該因素的評估反映了惠譽的預期，即三峽集團將繼續(xù)在控股公司層面為三峽國際的大量外債提供擔保。然而，由于三峽國際的資產基礎迅速擴張，使得其可以在沒有母公司擔保的情況下發(fā)行債務，因此其擔保債務的百分比可能在中期內降至50%以下。該評估還反映了集團提供的流動性支持，惠譽認為，這種支持在中期內仍將存在于資本結構中。
運營層面的支持意愿為“高”：三峽國際和三峽集團品牌和管理高度融合，這抵消了兩家公司運營之間協同效應較低的影響?；葑u預計三峽集團將通過董事會、管理層和資金控制對三峽國際的運營保持強有力的控制，并密切監(jiān)督其投融資決策。
戰(zhàn)略層面的支持意愿為“中等”：三峽國際作為集團投資、持有和運營海外發(fā)電資產的唯一平臺，其競爭優(yōu)勢為“中等”，這對于實現三峽集團展示世界級水電技術并發(fā)展成為世界級可再生能源集團的目標至關重要。三峽國際對三峽集團的EBITDA貢獻約為10%，體現其財務貢獻為“低”?；葑u評估其增長前景為“中等”。
現金流可見性為“強”：三峽國際的投資組合100%是水電和可再生能源，不受燃料成本波動的影響?；葑u估計，三峽國際大約60%的并表產能為簽署的長期購電協議(PPAs)或上網電價補貼政策(FiTs)。大多數PPAs在10-20年內固定電價，承諾的交易量較大，而FiTs基于資產回報，本質上是產生準監(jiān)管收益。
三峽國際約30%的并表產能(全部位于巴西)由一年期合同覆蓋，與現貨市場銷售相比，這些合同的數量和價格風險更低?？稍偕茉串a量可能會受到氣候的影響，但惠譽認為風險可以通過“照付不議”的產能收費安排來平衡，這種安排覆蓋了三峽國際近40%的并表產能。
交易對手風險可控：三峽國際承購方的平均信貸質量因其在巴基斯坦和巴西的資產集中度而受到影響，但其在每個市場的分散性降低了單一承購方的風險。三峽國際在評級較低國家的PPAs執(zhí)行上總體順利，并在項目結構中納入了各種風險緩解措施，包括與當地政府簽署實施協議，購買海外投資保險以應對風險。
財務狀況為“強”：惠譽預計2022年該公司的EBITDA凈杠桿率將從2021年底的5倍以上降至3.5倍以下，因為早期投資產生的大量穩(wěn)定收益將抵消高負債資本支出帶來的壓力。根據違約事件條款，惠譽將股東貸款視為債務。三峽國際的杠桿率將取決于擴張速度和融資計劃，但穩(wěn)健的融資渠道和謹慎的投資記錄將緩解風險。該公司可能會在大型收購活動上保持活躍，惠譽將其視為事件風險。
外匯風險可控：截至2021年底，硬通貨債務占三峽國際并表債務的88%，主要位于控股公司層面及其在歐洲和巴基斯坦運營的業(yè)務?；葑u預計控股公司層面的債務(包括股東貸款)，將在到期時展期或再融資。巴基斯坦的電價根據外匯波動進行了調整，因為根據PPAs，它們與美元掛鉤并用美元支付，其執(zhí)行風險總體上是可控的。
三峽國際在巴西的業(yè)務產生的現金流為巴西雷亞爾，但該貨幣自2018年以來一直在貶值。不過，該公司在巴西的業(yè)務也主要用當地的貨幣進行融資，惠譽預計雷亞爾進一步大幅貶值對其信貸指標的影響是可控的。
評級推導摘要
惠譽根據其《母子公司評級關聯性標準》，基于“中等”法律支持預期和戰(zhàn)略支持預期和“高”運營支持預期得出三峽國際的評級。
關鍵評級假設
本發(fā)行人評級研究中惠譽的關鍵評級假設包括：
-惠譽最近的全球經濟展望中參考的利率、通膨率和匯率
-到2026年，并表產能將比2021年底的水平提高60%
-現有項目的歷史平均利用小時數，以及管理指導下新項目的利用小時數
-巴西單位電價隨通脹率上升，與惠譽的假設一致;德國的單位電價保持在185歐元/兆瓦時以下;其他項目電價根據管理指導執(zhí)行
-根據惠譽的地區(qū)預測從Energias de Portugal, S.A.(BBB/穩(wěn)定)獲得的股息支付;來自其他附屬公司的股息，支付比率為70%-100%
-不向三峽國際南亞項目的非控股權益方(NCIs)支付股息;從2024年起，向三峽國際控股公司層面的NCIs支付2億至3億元人民幣的普通股股息
- 2022-2024年，總投資(包括項目資本支出、合資企業(yè)/聯營企業(yè)投資和小型收購在內)將達到每年60億-90億元人民幣，2025-2026年將增加到100-115億元人民幣
-沒有來自母公司或NCIs的股權注入
-三峽國際于2021年12月向三峽集團提供的10億美元貸款已于2022年1月全部償還，并將保留在三峽國際的資產負債表內
評級敏感性
可能單獨或共同導致惠譽采取正面評級行動/上調評級的因素包括：
三峽集團的評級獲得上調，前提是其為三峽國際提供支持的意愿保持不變
可能單獨或共同導致惠譽采取負面評級行動/下調評級的因素包括：
三峽集團的評級獲得下調，或三峽集團向三峽國際提供支持的意愿減弱
流動性和債務結構
流動性充足：惠譽預計三峽國際持有的現金和2022年籌集的新債務足以覆蓋其截至2021年底的185億元人民幣短期債務?；葑u預計三峽國際的償債能力將繼續(xù)得到其龐大而穩(wěn)定的現金流以及其穩(wěn)固的內外部融資渠道的支持。
發(fā)行人簡介
截至2021年底，三峽國際的權益產能為16.3吉瓦(GW)，并表產能為9.4GW。其資產分布在10多個國家，包括巴西、巴基斯坦、德國(AAA/穩(wěn)定)和西班牙(A-/穩(wěn)定)。該公司的燃料組合100%是水力發(fā)電和可再生能源。
關鍵詞： 中國三峽國際股份有限公司
