銅2023年展望：合力有限 趨勢難現(xiàn) 把握結(jié)構(gòu)
宏觀方面2023年中美增長劈叉，經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)較難形成合力，全球定價(jià)的品種單邊趨勢有所削弱，節(jié)奏上或?qū)⒔?jīng)歷2個(gè)階段：一是高通脹的尾部風(fēng)險(xiǎn)：高利率低增長的壓力。二是緊縮退坡、經(jīng)濟(jì)慢復(fù)蘇，然復(fù)蘇進(jìn)程非一蹴而就。
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基本面伴隨階段性緊缺，走向平衡。消費(fèi)端全球銅消費(fèi)增2%，與今年平均增0.8%，仍未回到潛在增速。其中國內(nèi)地產(chǎn)拖累收窄，消費(fèi)增2.7%；海外緊縮負(fù)反饋體現(xiàn)，消費(fèi)僅增0.5%。供應(yīng)端全球精銅產(chǎn)量增2.6%，主要依賴粗煉表現(xiàn)：粗煉產(chǎn)能投放貢獻(xiàn)55萬噸增量，相對(duì)精礦5%增長，仍有不足。
值得注意的是供需兩端均有關(guān)鍵變量。消費(fèi)新動(dòng)能板塊或因產(chǎn)業(yè)利潤失衡、隱性成本、等隱憂，對(duì)預(yù)期用降低用銅量17.92萬噸，對(duì)消費(fèi)拖累0.7%。供應(yīng)端銅礦與冶煉產(chǎn)能投放周期錯(cuò)位，對(duì)銅元素（銅礦-終端消費(fèi)）平衡形成擾動(dòng)。2023年冶煉仍有瓶頸，礦與終端繼續(xù)劈叉； 2024-2025年，冶煉產(chǎn)能或增4%，將緩解礦與終端-1%的供需矛盾。
平衡和價(jià)格展望：單邊趨勢弱化下的重心下移，關(guān)注結(jié)構(gòu)機(jī)會(huì)。明年中美利率周期錯(cuò)位削弱價(jià)格單邊趨勢機(jī)會(huì)。而在基本面角度，庫存極低分位基數(shù)上，精銅過剩1%，仍會(huì)出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性緊缺。因此，單邊價(jià)格上2023年銅價(jià)重心面臨下移，但單邊趨勢弱化，總體表現(xiàn)震蕩。且銅價(jià)高于2022年上半年及低于三季度區(qū)間的概率均不大。預(yù)計(jì)LME 3月核心波動(dòng)在（6500-9000）美元，低點(diǎn)可至6000美元，均價(jià)7400美元。滬銅主力波動(dòng)在（52000-70000）元，低點(diǎn)可至50000元，均價(jià)63000元。結(jié)構(gòu)上宏觀經(jīng)濟(jì)及產(chǎn)業(yè)條件均呈現(xiàn)內(nèi)強(qiáng)外弱，關(guān)注跨市反套；國內(nèi)自二季度進(jìn)入去庫，低庫存下易結(jié)構(gòu)性短缺，關(guān)注國內(nèi)正套。
近期觀點(diǎn)：整體上海內(nèi)外宏觀逐步進(jìn)入窗口期。國內(nèi)疫情沖擊有所弱化，經(jīng)濟(jì)筑底但回暖尚有不確定性。海外方面，美國經(jīng)濟(jì)與就業(yè)數(shù)據(jù)整體符合市場預(yù)期，加息預(yù)期未見明顯改變，鴿派氛圍有所消化?；久娴蛶齑娓窬钟腥踔危合M(fèi)淡季但年前仍有備貨需求，為消費(fèi)保留有一定韌性，供應(yīng)端有檢修擾動(dòng)，低庫存基數(shù)仍有弱支撐。預(yù)計(jì)銅價(jià)短期延續(xù)僵持而回落幅度有限，建議關(guān)注64000附近支撐。預(yù)計(jì)LME銅價(jià)核心價(jià)格區(qū)間【7800，8500】美元/噸，滬銅核心價(jià)格區(qū)間【64000，67000】元/噸。
鋁2023年展望：壓力凸顯，中樞下移
馮娜
近期行情觀點(diǎn)：
國內(nèi)進(jìn)入疫情后的恢復(fù)階段，疫情對(duì)宏觀情緒的影響略有消退，短期宏觀情緒偏樂觀。
從產(chǎn)業(yè)來看，短期產(chǎn)業(yè)走向負(fù)面：一方面隱形庫存流出導(dǎo)致超季節(jié)性累庫，疊加消費(fèi)淡季現(xiàn)貨缺乏有效支持；另一方面成本下降的壓力逐步兌現(xiàn)。
從成本來看，能源端跌價(jià)空間不確定：17800附近除能源端跌價(jià)空間外其余產(chǎn)業(yè)基本無明顯的下跌空間；電煤交易過剩和跌價(jià)的預(yù)期濃，部分甚至看跌至800附近。
對(duì)于年前的價(jià)格預(yù)期：年前傾向于價(jià)格底部在17800-18000，年后消費(fèi)恢復(fù)情況和疫情情況確定后預(yù)期仍有下跌空間。建議空單底倉持有，關(guān)注累庫幅度和現(xiàn)貨情況。
年度策略：
供需方面，供需過剩確定性較大，過剩幅度取決于消費(fèi)的恢復(fù)強(qiáng)度。中性預(yù)期2023年全球過剩約84w；但因穩(wěn)地產(chǎn)的政策頻發(fā)，地產(chǎn)端有消費(fèi)超中性預(yù)期的可能，即使地產(chǎn)需求超預(yù)期全球依舊處于小幅過剩的狀態(tài)，預(yù)期過剩幅度在30w附近。
庫存方面，國內(nèi)絕對(duì)庫存壓力中性，警惕擠倉風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)。中性預(yù)期下國內(nèi)最高庫存在120w附近，最低庫存在75w附近，整體絕對(duì)庫存壓力不大；下半年的消費(fèi)有改善預(yù)期，故二三季度有擠倉的風(fēng)險(xiǎn)。
成本方面，成本端并無大幅的下降壓力，也看不到成本大幅上漲的驅(qū)動(dòng)。預(yù)期國內(nèi)成本底部在16500-17700元/噸、海外在2150-2350美元/噸；向上看即期成本大概率是明年成本的高位，國內(nèi)在183-19500元/噸、海外在2500-2600美元/噸。
對(duì)2023年的價(jià)格預(yù)期：預(yù)期2023年的價(jià)格有下跌的壓力，大概率價(jià)格在17000-19500的區(qū)間運(yùn)行，無明顯的上漲驅(qū)動(dòng)；海外價(jià)格預(yù)期在2250-2600的區(qū)間。
鉛2023年展望：過剩預(yù)期扭轉(zhuǎn)，鉛價(jià)波動(dòng)底部抬升
短期鉛市場，社會(huì)庫存下降更多是由鉛錠出口帶動(dòng)而非國內(nèi)消費(fèi)的好轉(zhuǎn)，海外維持小幅缺口，升水走強(qiáng)，目前資金作用下交易出口利潤居多?？紤]到國內(nèi)季節(jié)性因素1月累庫預(yù)期較強(qiáng)，但鉛錠出口影響仍在，春節(jié)后庫存增長或低于過往，我們認(rèn)為全球區(qū)域供需失衡更多影響結(jié)構(gòu)而非絕對(duì)價(jià)格，LME高back結(jié)構(gòu)將持續(xù)一段時(shí)間，鉛價(jià)升幅或有限。
中期來看，鉛精礦市場仍將維持偏緊。2022年因煉廠減產(chǎn)導(dǎo)致對(duì)礦需求端有近5萬噸損失，而供應(yīng)端縮減4萬噸，礦端庫存小幅回升。預(yù)期2023年鉛精礦市場供應(yīng)將小幅恢復(fù)，目前來看增擴(kuò)建項(xiàng)目不多，樂觀預(yù)期下，礦端供應(yīng)有望增長6萬噸達(dá)到449萬噸?；?023年冶煉端，尤其是歐洲煉廠大概率復(fù)產(chǎn)預(yù)期，礦端需求將增長9萬噸，整體上鉛精礦市場或維持去庫1萬噸。由于礦端不會(huì)特別寬松，鉛精礦加工費(fèi)也將維持偏低水平，這意味著給到冶煉的加工利潤也將非常有限。
供需層面，2023年精鉛供應(yīng)將恢復(fù)增長，一方面受能源成本影響的部分產(chǎn)能面臨重啟，冶煉端干擾下降，另一方面是德國Stolberg項(xiàng)目復(fù)產(chǎn)，預(yù)期海外增長8萬噸至731萬噸，供應(yīng)增速1.1%。國內(nèi)利潤制約下新增產(chǎn)能未必能悉數(shù)釋放，原生鉛提產(chǎn)較難，再生鉛持穩(wěn)，精鉛產(chǎn)量總體增0.6%至527萬噸。消費(fèi)方面，海外傳統(tǒng)燃油汽車受“缺芯”問題困擾或深陷泥濘，市場邊際增量需要依靠新能源汽車啟動(dòng)電池，海外消費(fèi)2023年微增0.3%。國內(nèi)兩輪電動(dòng)車鋰電替代加深，鉛酸電池出口預(yù)期將回落，中國鉛消費(fèi)增速從2022年增長1.1%調(diào)至2023年增長0.5%。
在運(yùn)行節(jié)奏上，2023年一季度或二季度早期，區(qū)域失衡矛盾仍將存在，海外短缺仍需通過中國出口鉛錠，疫情對(duì)供應(yīng)鏈沖擊抬升成本重心，市場維持低庫存。二季度如冶煉復(fù)產(chǎn)符合預(yù)期，鉛市場將開始步入累庫節(jié)奏，價(jià)格面臨調(diào)整壓力。下半年市場考驗(yàn)消費(fèi)兌現(xiàn)程度，將維持去庫節(jié)奏，全年來看，2023年鉛市場或維持供需平衡，即，國內(nèi)去庫2萬噸而海外累庫2萬噸。在經(jīng)歷近兩年深度去庫后，鉛不再是過剩預(yù)期的品種，低庫存水平下預(yù)計(jì)現(xiàn)貨貼水也將收窄，如果海外冶煉復(fù)產(chǎn)延遲兌現(xiàn)，鉛市場或向小幅短缺轉(zhuǎn)變，鉛價(jià)高位波動(dòng)性也將加大，總體看來，鉛價(jià)波動(dòng)底部在抬升，預(yù)計(jì)滬鉛主要波動(dòng)區(qū)間【14600，16300】元，海外倫鉛波動(dòng)區(qū)間【1900，2300】美元。策略方面，隨著海外冶煉復(fù)產(chǎn)兌現(xiàn)及中國出口行為，海外庫存觸底回升，預(yù)計(jì)后續(xù)鉛內(nèi)外比價(jià)有回升空間，嘗試跨市反套。風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)方面主要關(guān)注經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期及海外冶煉復(fù)產(chǎn)進(jìn)度的變數(shù)。
鋅2023年展望：瓜未熟，蒂難落，討論鋅平衡的另一種可能性
展望明年供應(yīng)，2022年積累的44萬噸鋅礦過剩+2023年保守估計(jì)29萬噸的鋅礦增量，較為寬松的原料環(huán)境對(duì)應(yīng)的是較高的TC，礦山端向冶煉讓利的傳導(dǎo)較為確定。對(duì)于2023年，在假設(shè)鋅精礦加工費(fèi)繼續(xù)讓利的前提下，假設(shè)冶煉復(fù)產(chǎn)/提產(chǎn)意愿較高。此外， 23年海外除歐洲地區(qū)產(chǎn)量同比或有15萬噸的復(fù)產(chǎn)；國內(nèi)冶煉復(fù)產(chǎn)或?qū)⑦_(dá)到40萬噸。
需求方面，2022年地產(chǎn)出現(xiàn)了嚴(yán)重的下挫，從而拖累鋅需求。展望23年需求復(fù)蘇情況，我們對(duì)地產(chǎn)的預(yù)期傾向于樂觀一些，所對(duì)應(yīng)的地產(chǎn)拉動(dòng)鋅需求1.5-2%?；ǚ矫?，逆周期穩(wěn)定工具在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)之際不會(huì)被重用；并且擴(kuò)大支出的難度較高，我們對(duì)基建增速也處于較為中性的預(yù)期，預(yù)計(jì)23年基建投資保持5%-8%，對(duì)鋅拉動(dòng)1%-2%。海外需求方面，出于傾向于對(duì)需求的樂觀預(yù)期，我們假設(shè)海外需求不再繼續(xù)下滑，即增速0%。
我們預(yù)計(jì)2023年鋅礦（23萬噸）與鋅錠（27萬噸）均有一定程度的累庫鋅價(jià)震蕩下行，預(yù)計(jì)倫鋅核心運(yùn)行區(qū)域2500-3400美元；滬鋅核心運(yùn)行區(qū)間18000-26000元/噸。結(jié)合近幾年的鋅礦、鋅錠高干擾率，不排除鋅冶煉在達(dá)產(chǎn)過程中再度出現(xiàn)增加不及預(yù)期的情況，謹(jǐn)慎供應(yīng)預(yù)期下，鋅錠過剩量級(jí)僅為12萬噸，延續(xù)低庫存的品種屬性。即便在謹(jǐn)慎供應(yīng)的預(yù)期下，鋅礦對(duì)鋅需求的資源過剩依舊是3%，因而高TC相對(duì)來說較為確定；國內(nèi)提產(chǎn)的可能性高于海外提產(chǎn)的可能性，因而需要鋅錠進(jìn)口的概率較低。由此看，2023年比價(jià)回歸的可能性較低。
一季度，國內(nèi)冶煉緩慢提產(chǎn)，國內(nèi)需求進(jìn)入季節(jié)淡季，國內(nèi)逐步累庫，預(yù)計(jì)春節(jié)累庫14萬噸，短期升水和back結(jié)構(gòu)繼續(xù)回落。進(jìn)口虧損維持，上半年中國不需要額外進(jìn)口。春節(jié)后需求恢復(fù)力度是關(guān)鍵：能夠看到疫后的修復(fù)，還沒有跡象強(qiáng)勁的需求反彈，一季度鋅價(jià)弱勢震蕩，存在下行的可能，倫鋅核心運(yùn)行區(qū)間2800-3100美元。
鎳2023年展望：供給側(cè)非標(biāo)崛起，鎳板價(jià)格支撐邏輯弱化
2022年鎳市整體價(jià)格圍繞鎳內(nèi)部供給結(jié)構(gòu)性矛盾展開，鎳板結(jié)構(gòu)性緊張引發(fā)價(jià)格巨幅波動(dòng)。短期看鎳仍在交易一級(jí)鎳資源緊張邏輯，倫鎳資金情緒不減帶動(dòng)滬鎳被動(dòng)跟漲。而產(chǎn)業(yè)方面面純鎳高價(jià)格抑制現(xiàn)貨需求，不銹鋼及新能源產(chǎn)業(yè)鏈因需求不佳引發(fā)的減產(chǎn)行為將加劇二級(jí)鎳過剩，產(chǎn)業(yè)負(fù)反饋將限制鎳價(jià)上行空間，待春節(jié)前備貨需求結(jié)束后價(jià)格將切換至“弱需求”邏輯，價(jià)格下行壓力增加。
展望2023年二級(jí)鎳供給繼續(xù)大幅提升，預(yù)計(jì)全球全年整體供給側(cè)增量約50萬金屬噸左右，需求方面新能源電池端主導(dǎo)增量需求，預(yù)計(jì)對(duì)硫酸鎳需求增至65萬鎳金屬噸水平，不銹鋼行業(yè)在經(jīng)濟(jì)修復(fù)下有望實(shí)現(xiàn)約4%的產(chǎn)出增量。整體來看，2023年供給端將由2022年的非標(biāo)品局部過剩轉(zhuǎn)為全面過剩，約合過剩超過20萬金屬噸，屆時(shí)二級(jí)鎳完全實(shí)現(xiàn)對(duì)電鎳的消費(fèi)替代，電鎳低庫存困難將實(shí)現(xiàn)根本性扭轉(zhuǎn)。價(jià)格邏輯上一季度電鎳價(jià)格或許會(huì)延續(xù)鎳板資源偏緊矛盾的余溫繼續(xù)高位震蕩，二季度隨著過剩程度的加劇，電鎳價(jià)格將獨(dú)木難支調(diào)頭向下，標(biāo)品與非標(biāo)品價(jià)格剪刀差有望修復(fù)。
不銹鋼2023年展望：產(chǎn)能過剩加劇，不銹鋼價(jià)格中樞下移
2022年不銹鋼供需雙弱維持小幅過剩，價(jià)格表現(xiàn)受鎳鉻原料成本驅(qū)動(dòng)明顯，整體先揚(yáng)后抑基本與年初持平。2023年印尼和國內(nèi)不銹鋼仍有較大規(guī)模的待投項(xiàng)目，且目前產(chǎn)量修復(fù)彈性較高，預(yù)計(jì)國內(nèi)不銹鋼產(chǎn)量同比增加3%，全球?qū)⒈３?%產(chǎn)量增速；而需求方面進(jìn)入了平穩(wěn)增長階段，在地產(chǎn)、疫情改善提振下2023年或有一定增量，預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)修復(fù)下國內(nèi)消費(fèi)緩慢增長4.5%，全球消費(fèi)增速為3.6%。成本方面原料價(jià)格強(qiáng)勢支撐不銹鋼下方邊際，而鎳鉻原料均處于產(chǎn)能擴(kuò)張階段。隨著印尼和國內(nèi)新增產(chǎn)能快速釋放，鎳鉻原料過剩成本逐步下行，不銹鋼也將處于長期過剩狀態(tài)，利潤將持續(xù)承壓，不銹鋼價(jià)格中樞進(jìn)一步下移，預(yù)計(jì)2023價(jià)格波動(dòng)中樞將下滑至【14000，17000】元/噸，短期供需節(jié)奏需關(guān)注產(chǎn)能釋放周期、出口窗口和淡旺季需求切換。
展望近期行情，下游臨近春節(jié)需求持續(xù)疲軟，疊加疫情影響現(xiàn)貨成交冷淡，目前鋼廠庫存及社會(huì)庫存均大幅累積，鋼廠成本高企生產(chǎn)虧損情況嚴(yán)重，多家鋼廠提前檢修延續(xù)減產(chǎn)，短期來看整體供需雙弱。原料端鎳礦鎳鐵價(jià)格堅(jiān)挺，鉻鐵持穩(wěn)運(yùn)行，成本支撐明顯，后期鎳鉻原料價(jià)格或因不銹鋼采購及需求疲弱負(fù)反饋有所承壓。價(jià)格邏輯上隨著鋼廠陸續(xù)放假1月份排產(chǎn)接近去年偏低水平，而年末加緊出貨累庫節(jié)奏有所放緩，且成本尚有支撐，修復(fù)預(yù)期和弱現(xiàn)實(shí)交織，預(yù)計(jì)短期內(nèi)不銹鋼價(jià)格或企穩(wěn)震蕩偏弱。
工業(yè)硅2023年展望：“硅”來兮，欲退復(fù)躊躇
2022年工業(yè)硅價(jià)格全年區(qū)間震蕩，走勢回歸基本面。2023年供應(yīng)端在現(xiàn)有利潤水平下，刺激大量新投產(chǎn)達(dá)產(chǎn)，新增產(chǎn)能205.5萬噸，新增產(chǎn)量預(yù)計(jì)118萬噸，年產(chǎn)量達(dá)到468萬噸，行業(yè)整體供過于求。需求端從初級(jí)擴(kuò)產(chǎn)規(guī)模反推，2023年耗硅量504萬噸，需求增速30%。終端需求增量集中在光伏領(lǐng)域，所帶來的耗硅約102萬噸，貢獻(xiàn)了絕大部分需求增量?？傮w而言，明年工業(yè)硅略有過剩，庫存繼續(xù)積累，預(yù)計(jì)價(jià)格重心有所下移，在15000-22000元/噸之間，但考慮一季度成本上移和供需錯(cuò)配，價(jià)格在區(qū)間內(nèi)或先強(qiáng)后弱。
展望近期行情，目前供強(qiáng)需弱且高庫存的基本面不變，現(xiàn)貨預(yù)計(jì)以弱勢運(yùn)行為主。但考慮到枯水期生產(chǎn)成本高企，價(jià)格已低至部分企業(yè)成本線，下跌空間有限。期貨盤面在上市大幅下跌調(diào)整后，逐漸回歸合理估值區(qū)間，不過受現(xiàn)貨弱勢行情拖累，預(yù)計(jì)將在相對(duì)低位16500-18500元/噸盤整運(yùn)行。
（聲明：文章內(nèi)容僅供參考，不構(gòu)成投資建議。投資者據(jù)此操作，風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)。）
關(guān)鍵詞： 新增產(chǎn)能 下跌空間 的可能性
